借贷需求不足将导致经济陷入颓势

　　美籍经济学家、日本野村综合研究所首席经济学家辜朝明（Richard Koo），在他的成名作《大衰退：宏观经济学的圣杯》一书中，开创性地提出了“资产负债表衰退”的概念和“阴阳”经济周期的理论框架。辜朝明先生的理论不仅颠覆性地解释了日本大衰退的根源，提出了行之有效的政策建议，而且对于理解2008年国际金融危机后全球经济疲软具有重要的意义。

　　哈佛大学前校长，美国财政部前部长劳伦斯·萨默斯如此评价辜朝明先生的著作：“关于日本20世纪90年代金融灾难的探讨也许永远不会结束，但是辜朝明的这本著作是迄今为止最重要的一本。不管赞同与否，任何关于美国当期经济形势的分析都必须参考辜朝明的观点。”

　　什么是“资产负债表衰退”

　　辜朝明认为，这种衰退通常会在极其严重的资产价格泡沫破灭后发生。资产价格的崩溃造成在泡沫期过度扩张的企业资产大幅缩水，资产负债表失衡，企业负债严重超出资产，这就使得这些企业面临资不抵债、技术性破产的窘境。然而，由于这些企业的生产经营状况并没有问题，他们并不会选择破产。在这种情况下，大多数企业会将经营目标从“利润最大化”转为“负债最小化”，在停止借贷的同时，将会利用后续的现金流来偿还过去的债务，修复受损的资产负债表，希望能尽快走出技术性破产。

　　这种行为，从单个企业来讲，自然是理性的。然而如果所有企业同时还债、修复资产负债表，最终则会导致宏观经济中出现“合成谬误”（Fallacy of Composition）现象。合成谬误是指对个人（或者个别企业）有利的行为，在所有人（或所有企业）都实行时反而会造成不利后果。这会导致企业借款需求萎缩，进而总需求减少，经济则会陷入长期的大衰退。这种衰退，就是典型的资产负债表衰退。

　　借贷需求不足将导致经济陷入颓势

　　举例来说，一个人有1000元的收入，他把其中的900元用来消费，将剩下的100元存入银行。他所花费的这900元又会成为其他人的收入，并且如此不断地在经济中循环下去。而存入银行的这100元，则最终被借给了一家寻求资金的企业。最初1000元的收入就以这种形式转化成了1000元（900元+100元）的支出，从而保证了经济的持续运行。

　　然而假如企业在修复资产负债表，并不愿意借贷（或借贷意愿不强），那么这100元将滞留在银行体系中。结果是最初的1000元中只有900元转化为另一个人的支出。继续假设下一个人同样也是消费了收入的90%——也就是810元，而将其余的10%——也就是90元转化为储蓄。同样的，这810元又会成为其他人的收入，而另外的90元则因无人借贷而沉淀在银行中。这个过程不断重复，于是最初的1000元收入持续递减为900元，810元，729元……并且这样不断递减下去，结果最终将经济一步步引向恶性循环通货紧缩（Deflationary Spiral）。

　　货币政策vs．财政政策

　　在资产负债表衰退中，问题的根源并非货币供给方，而是货币需求方。因此，旨在降低利率和提供流动性的货币政策并不有效。这不足为奇，在企业进行资产负债表修复的过程中，企业并不会因为借贷成本降低（甚至为零）而愿意借款；而过多的流动性也只会积压在银行体系，无法进入实体经济。此时，辜朝明认为财政政策必须扮演唯一重要的角色。如前所述，在企业进行还债，借贷需求不足时，政府应该通过发行国债大规模借款，实施扩张性财政政策，进而弥补总需求的缺口。

　　“阴阳”经济周期

　　辜朝明经济学说的一大贡献在于其创造性地将经济周期区分为“阴”、“阳”两个阶段，两个阶段构成了一个首尾相连的周期。通过引入阴阳周期理论，资产负债表衰退概念最终得以体系化。区分阴阳阶段的核心在于微观个体资产负债表的健康程度。

　　在阳性阶段，经济状况属于传统主流经济学可以涵盖的范围，企业的资产负债表健全，将利润最大化作为经营目标，社会总需求强劲，企业对利率敏感，宏观经济存在通胀倾向，货币政策为理想的调控工具，相比而言，财政政策由于存在较强的“挤出效应”，应尽量避免使用。

　　然而当经济周期处于阴性阶段时，企业的资产负债表失衡，出现资不抵债，此时企业将大规模转变为负债最小化经营模式，从而导致合成谬误，将经济拖入资产负债表衰退中。此时，即便利率降至为零，经济仍面临通货紧缩的危险，货币政策失灵，政府必须大规模使用财政政策刺激经济。

　　辜朝明指出，传统的经济理论过多地分析了经济的“阳”性阶段，忽视了对“阴”性阶段的理解，因而过度地强调了货币政策的有效性。本文认为，其中一个原因或许为，“阴阳”周期交替通常需要数十年的时间，而当人们过近过快地观察经济活动时，很难察觉周期的更迭。此外，“阴”性阶段的出现也为罕见事件，比如，1929年美国的大萧条，20世纪90年代日本的经济萧条以及2008年国际金融危机后多国的经济衰退。

　　结语

　　本文介绍了辜朝明先生的“资产负债表衰退”概念以及“阴阳”经济周期理论。本文认为，辜朝明的经济学观点，不仅帮助解释日本的经济萧条，而且为理解后泡沫时期的经济体提供了一个全新的思路。即便存在争议，辜朝明对“阴”态经济的分析或许是对传统经济理论的重要补充。此外，他的“资产负债表衰退”还有利于理解为什么2008年国际金融危机后发达国家采取的“零利率”“量化宽松”等货币政策效果不明显，2008年后美国如何走出经济衰退，以及后危机时代欧盟经济疲软等重要问题。